为什么中国特色社会主义 股指 · 震荡市走向慢牛丨2018年度投资报告(7)

三、行情展望与期指策略

1. 方向性策略：战略乐观，稳中求进

2. 套利策略：步步为营，把握阶段性机会

2018年在从震荡市步入慢牛的过程中，随着国际化程度的不断深入，未来A股市场将逐渐呈现三个特征：一是经济平稳盈利向上，盈利增长源于产业结构优化升级；二是机构资金话语权逐渐提升，引导市场风格趋向基本面；三是行业龙头效应优势渐显，小盘绩差股炒作难以为继。市场风格方面，我们认为无论是基本面还是资金面均支持龙头效应延续，考虑到政策面导向及监管执行力度超预期可能引发利率快速上行的风险，2018年上半年我们依然建议择机布局多IF和IH、空IC的跨品种套利。但在以上证50为代表的价值龙头估值修复逻辑演绎之后，市场将更加关注以中证500为代表的成长龙头的业绩增长，配置风格有望由价值龙头扩散到成长龙头，两者携手前行，届时建议对期指三品种逢低布多。

四、核心观点与风险提示

1. 核心观点：震荡市走向慢牛，淡化风格关注龙头

综上所述，对于2018年的A股市场及期指市场运行情况，我们的核心观点总结如下：

1.1 市场趋势：盈利改善增量入市，推动A股走向慢牛

1.2市场风格：ROE慢牛搭台，中盘股凤凰涅盘

① 企业盈利方面，2016年以来随着我国逐步进入后工业时代，需求扩张对经济增长和盈利改善的边际贡献递减，结构优化逐渐成为推动盈利改善的主因，由此导致企业盈利与宏观经济出现分化，体现出宏观经济平稳、企业盈利向上的中国特色社会主义新时代特征。如果仔细对盈利结构进行拆解会发现，在此期间推升ROE的驱动力从净利润率切换为代表结构转型和经营效率的总资产周转率。在供给侧改革和国企改革不断深入的背景下，预计2018年企业总资产周转率将会继续改善，推动ROE进入圆弧底右侧，盈利增长将继续成为主导市场长期趋势的核心动力，推动市场中枢上移。

③ 龙头效应方面，在企业盈利继续改善、中国各行业走向集中度提升阶段，内生增长动力将继续推进A股龙头估值从折价到溢价的演变。此外，随着IPO加速、机构投资者快速发展及国际化不断深入，国内机构投资者和外资在市场中话语权将得到提升，这一趋势在强化龙头股效应、提高其估值溢价率的同时，也会使小盘绩差股炒作也将难以为继。我们通过对国内各板块龙头股与海外龙头股估值进行对比分析后发现，周期板块中除有色以外，大部分周期行业龙头股估值低于海外龙头，但盈利能力更强。消费板块中，A股消费龙头估值已经与国际接轨，略高的估值匹配较高净利润增速。科技板块中，中国科技龙头股估值更高，但盈利能力更强。金融板块中，A股银行龙头股估值明显低于海外银行股，而券商、保险龙头股估值高于海外。

④ 结构博弈方面，2018年无论是基本面还是资金面均支持龙头效应延续，但在以上证50为代表的价值龙头估值修复逻辑演绎之后，市场将更加关注以中证500为代表的成长龙头的业绩增长，配置风格有望由价值龙头扩散到成长龙头，两者携手前行。

2. 风险提示：关注监管政策，警惕小盘绩差股

2.1 关注监管趋紧、通胀升温可能引发利率上行

自2016年1月底至今，市场共经历了四次较为显著的回调：2016年4月中旬至5月底、2016年12月初至2017年1月中旬、2017年4月初至5月中旬、2017年11月中旬至今。回顾这四轮调整会发现它们之间存在一定的共性：①前期累积一定涨幅，②监管边际趋紧，③债市先于股市出现调整。

第一阶段（2016年4月中旬至5月底）：前期上证综指最大涨幅17%（2016年1月27日至4月13日）。四月中旬随着经济基本面转暖，政策重心开始由稳增长转向去杠杆，五月权威人士发布讲话明确提出“避免用‘大水漫灌’的扩张办法给经济打强心针”，货币政策回归中性，期间十债收益率从2.90%上涨至3%，上证指数最大跌幅10%。