今后走向 经济走势跟踪（1807期）鲍威尔接棒耶伦

美联储（Fed）新主席杰伊·鲍威尔（Jay Powell）2月5日承诺将密切关注不断演变的风险，但并未提及上周爆发的股市波动，此轮动荡的部分原因是投资者猜测工资和价格通胀可能上行。

2月5日，鲍威尔在美联储金融监管副主席兰德尔·夸尔斯（Randal Quarles）的主持下宣誓就职，之后标准普尔500指数急剧波动。鲍威尔在一场视频演讲中表示：“今天，失业率低、经济正在增长，而且通胀也很低。通过我们的货币政策决策，我们将支持持续的经济增长、健康的就业市场和价格稳定。”鲍威尔补充称：“我还要高兴地报告，我国的金融体系现在远比大约10年前爆发的金融危机之前更强有力，也更有弹性。我们希望继续保持这种格局。”

美联储前主席珍妮特·耶伦卸任时，美国经济处于良好健康状态，核心通胀率仅为1.5%，国内生产总值（GDP）增速超过趋势水平，失业率处于自网络股泡沫以来最低水平。如果减税和薪资涨幅加快预示着通胀显著上升，美联储可能会被迫改变步伐，考虑增加今年的加息次数，超过政策制定者在去年12月预测的3次。

鲍威尔在讲话中强调，他希望解释“我们在做什么以及我们为什么这么做”。外界普遍预期，美联储3月20-21日的利率会议将把美国利率的目标区间从1.25%提高到1.5%。

文章写道，耶伦已经完成了她作为美联储主席的任期，此时的失业率比她就任时低得多、通胀保持较低水平且更接近目标、金融体系的资本状况更好且流动性更充足。人们还能对美联储主席有更多的要求吗？

文章认为，耶伦的成功充分体现了她的判断力和缜密思维。但很重要的是，正如上世纪90年代的格林斯潘一样，她很快意识到了经济的重大结构性变化并相应调整了政策，而不再遵循传统模型。格林斯潘察觉到的结构性变化是生产率增长加速，而耶伦发现的是“中性利率”（neutral rate of interest）下降。所谓中性利率，是指储蓄和投资达到平衡而且经济增长既没有大幅加速也没有大幅减速的利率水平。

2014年，当耶伦就任美联储主席时，不管是在美联储内部还是其他地方，普遍观点是，尽管利率非常低，但经济增长缓慢，这是因为存在一些“逆风”——与金融危机有关的将很快消退的暂时性因素。当逆风退去，经济有可能在4%的“正常”联邦基金利率的情况下实现持续增长。按照这种观点，利率接近于零的政策是高度扩张性的，可能带来危险的通货膨胀。

2014年，在金融体系经历了五年的修复期后，上述逆风理论失去了可信性。对中性利率的估计开始表明它很长时间以来处于下行趋势。更简单地说，尽管利率维持在接近于零的水平且根据2009年的信用息差衡量已经完成了金融修复过程，但经济增长仍然非常缓慢。于是我（编者注：萨默斯）重新提出了“长期经济停滞理论”：除了金融领域存在过度行为的时候以外，经济很可能受到储蓄大于投资的打击，容易出现增长停滞和通胀低迷的情况。

耶伦不认同长期停滞理论，在她领导下，美联储逐步地得出一个坚定的看法，认为中性利率已经大幅下降，并推断政策的扩张性不像人们普遍认为的那样强烈。她的直觉得到了证实，甚至可能显得有点过于谨慎，因为在她的任期内，经济增长和通胀水平大体上没有达到美联储的预期——即使是在利率低于预期而联邦赤字增长超出预期的情况下。

对于美国经济来说幸运的是，耶伦看出了经济结构变化，没有遵循基于历史经验的模型和政策规则。如果她遵循此类模型，我们现在很可能已经处于衰退之中。但必须承认的是，如果股市没有以明显反常的速度上涨，如果借贷增长没有远超收入增长，近年来低利率环境下的经济增长也不会如此强劲。

因此，令人尊敬的杰伊·鲍威尔出任美联储主席面临的第一个挑战就是，搞清楚要如何实现足够强劲且在财政上可持续的经济增长。即使利率维持在非常低的水平，美国私人储蓄的正常水平仍然持续、大幅地超过私人投资的正常水平。而外国资本流入会放大这种差距。这会造成通货紧缩的趋势——只能通过预算赤字或者人为抑制储蓄、促进投资的金融状况来抵消。